Lazard Asset Management: Türk tahvillerinde fırsat var

Lazard Asset Management, 2026 Gelişmekte Olan Piyasalar Görünüm Raporu'nu yayınladı.

Gelişen piyasaların (EM) daha güçlü temel göstergeler, artan istikrar ve tarihsel standartlara kıyasla hâlâ görece cazip kalan değerlemelerin birleşimiyle desteklenmeye devam ettiğine inanan Lazard, varlık sınıfına ilişkin görünümün, hem döngüsel iyileşmeleri hem de EM genelinde şekillenmekte olan daha uzun vadeli yapısal dönüşümleri yansıtarak daha yapıcı göründüğüne dikkat çekti.

Güvenilir para ve maliye politikalarının sürdüğüne dikkat çekilen raporda Mısır, Türkiye, Kazakistan ve Nijerya gibi sınır piyasalardaki cazip reform hikâyelerinin ilgi çekici fırsatlar sunabileceği belirtildi.

Ayrıca, cari dengelerin başabaşa yakın seyretmesi ve döviz rezervlerinin tarihsel zirvelere yakın olmasıyla, EM temel göstergelerinin de iyileşme eğiliminde olduğu ifade edildi.

Lazard 2026 için,• EM hisse senetlerinin, büyük ölçüde yarı iletkenlere bağlı talep ve teknoloji odaklı sektörler tarafından desteklenerek, çoğu gelişmiş piyasayı (DM) geride bırakmasını bekliyor.• EM borçlanma araçları; güçlü temel göstergeler, yüksek reel getiriler, iyileşen kredi eğilimleri ve destekleyici teknik koşullardan fayda sağlayabileceği — bunun da özellikle yerel para cinsinden tahvilleri cazip kıldığını belirtti. • ABD ticaret politikasına ilişkin belirsizliklere ve jeopolitik gerilimlere rağmen, EM ekonomilerinin genel olarak önümüzdeki ayları ılımlı ve geniş tabanlı bir istikrarla yönetmeye hazır göründüğünü ifade etti.İşte Lazard Raporu'nun dikkat çeken öngörüleri:Küresel Makroekonomik Bağlam: Karşıt rüzgârlar arasında EM istikrarı"Gelişen piyasalar, küresel ortamın huzursuz olmasına rağmen, 2026’ya görece sağlam bir makroekonomik zeminde girdi. 2025’te dünyayı şekillendiren olaylar — ABD ticaret politikaları, göç akımlarındaki değişimler, jeopolitik gerilimler ve düzensiz küresel sanayi toparlanması — 2026’da da önemini korumaktadır.

Ancak EM ekonomileri genel olarak bu etkileri beklenenden daha güçlü sonuçlarla atlattı: MSCI Gelişen Piyasalar Endeksi 2025’te %33,6 toplam getiri sağlayarak hem S&P 500 Endeksi’ni (%17,9) hem de MSCI Dünya Endeksi’ni (%21,6) geride bıraktı.Küresel yatırımcılar 2025’in büyük bölümünü, ABD ticaret ve göç politikalarındaki değişimlerin yarattığı yeni tedarik zinciri sürtüşmelerine uyum sağlayarak geçirdi.

Daha yüksek tarifeler bazı EM ihracatçıları için girdi maliyetlerini artırmış olsa da, teknoloji donanımı, yarı iletkenler ve enerjiyle bağlantılı ürünlere yönelik küresel talep, birçok EM bölgesinin beklentilerin üzerinde performans göstermesine imkân tanıdı.

Piyasalar ayrıca yapay zekâ (AI) etrafındaki iyimserlik tarafından da desteklendi. 2025’in sonlarında veri merkezi inşaatları, gelişmiş işlemcilere olan talep ve küresel ölçekte AI altyapısının yaygınlaştırılması ivmesini sürdürdü.

Bu dinamik, yarı iletken üretimi, bellek ve AI ile bağlantılı donanımlara yüksek maruziyeti olan Kuzey Asya piyasaları için özellikle faydalı oldu.2026’da küresel makroekonomik görünümün kademeli bir normalleşme sergilemesini bekliyoruz.

Gelişmiş piyasaların uzun dönemli trendin altında büyümeye devam etmesi muhtemeldir.

Bazı politika etkileri — özellikle yüksek ABD tarifeleri — 2026’nın başlarında ABD enflasyonunu geçici olarak daha yüksek tutabilir; ancak çoğu EM ülkesi dezenflasyon patikasında kalmaktadır.

Gelişmiş piyasalarda mali duruş genişleyici kalırken, EM’ler genellikle daha ihtiyatlı ve esnek pozisyonlarını sürdürmektedir.

Bu ortamda EM ekonomileri, yapısal reformlar, erken parasal sıkılaştırma ve çeşitlendirilmiş ihracat yapıları sayesinde uyum sağlayabilmiştir.Bölgesel farklara rağmen istikrarlı EM büyümesi2026 yılı için toplam EM ekonomik büyümesinin yaklaşık %4 seviyesinde kalması beklenmektedir; bu, hem büyük EM ekonomilerinin dayanıklılığını hem de küresel teknoloji talebinden faydalanan seçili piyasaların güçlü ihracat performansını yansıtmaktadır.

Bu görece istikrarlı manşet rakamın altında, ülkeler arası ayrışma önemli ölçüde devam etmektedir.

Görüşümüze göre, özellikle Çin, Hindistan ve Brezilya gibi en büyük EM’lerin bazılarında büyüme bir miktar yavaşlarken, diğer bazı ülkeler zorlu bir 2025’in ardından toparlanma gösterecektir.

Başlıca ülke ve bölgesel gözlemlerimiz şunlardır:• Çin GSYH’sinin, konut sektörünün iç talep üzerindeki baskısını sürdürmesi ve ihracatın faaliyetlerin ana motoru olmaya devam etmesi nedeniyle, 2025’e kıyasla biraz daha yavaşlayarak %5’in hemen altında büyümesi beklenmektedir. • Hindistan GSYH’sinin, 2025’te %7’nin üzerindeki seviyelerden 2026’da yaklaşık %6,4’e gerilemesi, buna rağmen küresel ölçekte en yüksek büyüme oranları arasında kalması beklenmektedir. • ASEAN ekonomileri — özellikle Vietnam, Malezya, Endonezya ve Filipinler — tedarik zinciri çeşitlendirmesinden ve iç talebin dayanıklılığından fayda sağlamıştır ve bunun devam edeceğini düşünüyoruz.

Vietnam ve Malezya küresel elektronik döngülerine özellikle duyarlıdır.

Endonezya ve Filipinler ise daha çok tüketime ve kamu yatırımlarına dayanmaktadır. • Brezilya’nın, seçim yılı olması ve finansal koşullar ile iç talebin normalleşmesiyle, %2’nin altına yavaşlaması beklenmektedir. • Meksika’nın, ABD tedarik zinciri kaymaları ve ABD-Meksika-Kanada Anlaşması’nın yeniden müzakere edildiği bir yılda iç faaliyetin istikrar kazanmasıyla, 2025’teki durgunluğa yakın seviyelerden 2026’da yaklaşık %1,5 büyümeye toparlanma potansiyeli bulunmaktadır. • Güney Afrika, enerji arzının istikrar kazanması, tahvil getirilerinin gerilemesi ve yapısal reformlarda erken ilerleme sayesinde iyileşme sinyalleri vermektedir.

Ticaret görünümü, görece güçlü değerli metaller piyasaları tarafından desteklenmektedir. • Orta ve Doğu Avrupa, artan savunma harcamalarından ve destekleyici Avrupa Birliği mali politikasından faydalanmaya hazır durumdadır.

Polonya ve Yunanistan gibi ülkeler, yapısal fon akışları ve iç talep toparlanmasından yarar görmeye devam etmelidir. • Seçili MENA piyasaları, sermaye piyasası reformlarını ve daha iyi yönetişim uygulamalarını öne çıkarmayı sürdürmektedir.

Güçlü mali pozisyonların ve teknoloji ile altyapı yatırımlarının orta vadeli istikrarı güçlendirdiğini düşünüyoruz.EM genel büyüme görünümünün dayanıklılığı, daha güçlü dış dengeleri, çeşitlendirilmiş ihracat yapıları ve sağlam makro politika çerçevelerini yansıtmaktadır.Dezenflasyon sürebilir ve politika esnekliği yaratabilirGörüşümüze göre, 2025 boyunca gelişen piyasalar genelinde en dikkat çekici eğilimlerden biri enflasyondaki istikrarlı yavaşlama olmuştur. 2025’in sonlarına gelindiğinde, Çin hariç EM enflasyonu 2024 başındaki yıllık %8,2 seviyesinden yaklaşık %6,1’e gerilemiştir.

Çin’in enflasyonu, kalıcı iç talep zayıflığı ve süregelen mal fiyatlarındaki dezenflasyon nedeniyle sıfıra yakın seyretmiştir.Enflasyondaki yavaşlamaya özellikle şu faktörlerin katkıda bulunduğunu düşünüyoruz:• Enerji ve birçok bölgede gıda fiyatlarındaki ılımlı seyir, • Pandemi kaynaklı tedarik zinciri aksamalarının etkisinin azalması, • Birçok büyük EM ekonomisindeki çıktı açıkları, • ABD dolarına karşı para birimlerinin değer kazanması.2026’da enflasyonun, bölgeler arasında daha düzensiz olmakla birlikte, aşağı yönlü seyrini sürdürmesi beklenmektedir.

Birçok gelişen piyasa, 2021–2022 döneminde agresif şekilde sıkılaştırma yaptıktan sonra seçici parasal gevşeme için alanını korumaktadır.

Bu durum, borç dinamikleri ve enflasyonla mücadele güvenilirliğini koruma ihtiyacı nedeniyle politika alanı daha sınırlı olan gelişmiş piyasalardan ayrışmaktadır.Önemli olarak, EM’lerde mali esneklik, gelişmiş piyasalara kıyasla daha yüksektir.

EM ülkelerindeki kamu borcu oranları, gelişmiş ülkelerinkinin altında kalmakta ve birçok durumda istikrar kazanmış ya da gerilemiştir.

Bu durum, gerektiğinde büyümeyi desteklemek için politika yapıcılara alan tanımaktadır.

Her ne kadar tüm EM’ler bu gücü paylaşmasa ve bazıları finansman zorluklarıyla karşı karşıya olsa da, genel EM mali pozisyonu çoğu gelişmiş piyasa muadilinden daha güçlüdür.Çin: istikrar, teknoloji ve ihracata doğru yönelimÇin, ölçeği ve ekonomik bileşimi nedeniyle EM görünümümüzde merkezi bir konumda olmaya devam etmektedir.

Ülke, küresel ticareti, Asya tedarik zincirlerini ve emtia talep eğilimlerini etkileyen bir dönüşüm içindedir.

Yeni beş yıllık plan, stratejik sektörlere, ileri teknolojilerde kendine yeterliliğe ve yabancı tedarikçilere bağımlılıktan kaynaklanan kırılganlıkların azaltılmasına yeniden vurgu yapmaktadır.

Mali ve düzenleyici destek, yüksek teknoloji üretimi, yenilenebilir enerji ve ileri elektronik alanlarına yönlendirilmektedir.

Bu stratejik dönüşümün, Çin’in küresel değer zincirlerindeki rolünü güçlendirme ve jeopolitik karşı rüzgârlarla başa çıkma potansiyeline sahip olduğunu düşünüyoruz.Gayrimenkul piyasası, Çin’deki en büyük iç talep baskısı olmaya devam etmektedir.

Konut sektöründeki çok yıllık gerileme, tüketim ve yatırımları aşağı çekmektedir.

Konut satışları ve geliştirici finansmanı bazı sınırlı istikrar işaretleri göstermiş olsa da, sektörün 2026’da da iç talep açısından bir engel olmaya devam etmesi muhtemeldir.

Politika yapıcılar hedefli önlemler uygulamış olsa da, finansal istikrar ve uzun vadeli sürdürülebilirliğe öncelik veren önceki açıklamalar ışığında, büyük ölçekli bir teşvik olası görünmemektedir.Görüşümüze göre en büyük olumlu sürpriz ihracat olmaya devam etmektedir.

Çin’in mal ihracatı, ABD tarifelerinin yükselmesine rağmen 2024 ve 2025’te güçlü şekilde artmıştır.

Reel ihracat büyümesi 2025’te yaklaşık %8 seviyesine ulaşma yolundadır.

Bu artışın arkasındaki etkenler arasında ölçek ekonomileri, maliyet rekabetçiliği, elektrikli araç ve batarya ihracatındaki genişleme ve teknoloji donanımına yönelik artan küresel talep yer almaktadır. 2026’da Çin’in, ihracat ve ileri üretimin temel sütunlar olarak kalmasıyla, sağlam fakat daha yavaş bir büyüme sürdürmesi beklenmektedir.AI altyapısı ve yarı iletken döngüsü: EM için belirleyici bir dönem mi?2026 EM görünümünü şekillendiren en önemli yapısal güçlerden biri, görüşümüze göre, küresel ölçekte AI ve AI ile bağlantılı sermaye harcamalarındaki genişlemedir.

Buna veri merkezi inşaatları, yüksek performanslı bilgi işlem, ileri yarı iletken üretimi, bellek, ağ ekipmanları ve bunları destekleyen tedarik zinciri ekosistemleri dahildir.

Tartışmaya açık olmakla birlikte, bu dönüşümden Kuzey Asya kadar faydalanan başka bir EM bölgesi olmadığını düşünüyoruz.

Ülke bazlı dinamiklere daha yakından bakıldığında:• Tayvan, ileri seviye yarı iletken üretiminin merkez üssü olmaya devam etmektedir.

TSMC’nin en ileri çip üretimindeki baskın konumu, küresel AI ve veri merkezi talebini çekmektedir.

Tayvan’ın ihracatı 2025’in sonları itibarıyla yıllık bazda %50’den fazla artmış ve GSYH büyümesinin %7’ye yaklaşmasına zemin hazırlamıştır. • Güney Kore, AI sunucularında kritik bir bileşen olan yüksek bant genişlikli belleğe yönelik artan talepten faydalanmaktadır.

Küresel AI iş yükleri arttıkça bellek yoğunluğu da artmaktadır.

Bu eğilim, Güney Kore’nin önde gelen bellek üreticilerini desteklemekte ve güçlü kâr ivmesine katkı sağlaması beklenmektedir.

Kurumsal yönetişimi iyileştirmeye ve hissedar getirilerini artırmaya yönelik politika reformlarını da ek yapısal destek unsurları olarak görüyoruz. • Malezya ve Vietnam, bölgesel yarı iletken ve elektronik tedarik zincirine entegrasyonlarını sürdürmektedir.

Her ne kadar ölçek olarak Tayvan veya Güney Kore ile karşılaştırılabilir olmasalar da, her ikisi de test, paketleme ve orta aşama elektronik üretiminde önemli düğüm noktaları hâline gelmiştir.

Çok uluslu şirketlerin üretim yerlerini çeşitlendirmesiyle bu rollerin genişleyeceğine inanıyoruz. • Çin’in AI ekosistemi, hem yerli donanıma hem de yerel temel modellere yönelik önemli yatırımlarla derinleşmeye devam etmektedir.

Bellek bağımsızlığı stratejik bir öncelik hâline gelmiş ve devlet destekli yatırımlar uzun vadeli ölçeklenmeyi desteklemektedir.

AI ile bağlantılı yarı iletkenlere yönelik iç talep güçlüdür; ancak ihracat kontrollerine ilişkin kısıtlamalar ürün erişimini şekillendirmeye devam etmektedir.

ABD hükümeti yakın zamanda, performans kısıtlamaları korunmak kaydıyla, Çin’e satılmak üzere sınırlı sayıda NVIDIA AI çipine onay vermiştir.Bu AI odaklı büyüme fırsatları, EM hisse senedi endekslerindeki yoğunlaşmanın artmasına katkıda bulunmuştur.

İlk on şirket, artık MSCI Gelişen Piyasalar Endeksi ağırlığının yaklaşık üçte birini oluşturmaktadır; yalnızca TSMC’nin payı %12’nin üzerindedir.

Bu yoğunlaşma, hem bu şirketlerin ölçeğini hem de küresel teknoloji talebini yönlendiren yapısal güçleri yansıtmaktadır.Kâr görünümü: EM’in büyüme primi sürebilirKâr beklentileri, gelişen piyasalar için olumlu bir alan olmaya devam etmektedir.

Uzlaşı tahminleri, 2026’da EM hisse senetleri için yaklaşık %17 kâr büyümesine işaret etmektedir; bu, 2025 için tahmin edilen %12–%14 aralığının üzerindedir.

Bu oranlar, çoğu büyük gelişmiş piyasa bölgesinin üzerindedir.Kâr büyümesinin bileşimi, birkaç önemli temayı ortaya koymaktadır:• Kuzey Asya — özellikle Güney Kore ve Tayvan — yarı iletken ve AI bağlantılı talep sayesinde büyümenin önemli bir bölümünü sağlamaya adaydır. • Çin’in teknoloji ve sanayi sektörleri, iç talep zayıf kalmasına rağmen kâr dayanıklılığı göstermektedir. • Hindistan ve Latin Amerika’nın bazı bölgeleri, iyileşen iç talep, finans sektörü kârları ve yapısal reformlardan faydalanabilir. • Güney Afrika ve bazı Orta Doğu piyasalarında emtiaya bağlı kârlar, destekleyici ticaret hadlerinden yararlanabilir.pppRevizyon eğilimleri 2025 boyunca genel olarak olumlu kalmış ve kâr döngüsünün dayanıklılığını teyit etmiştir.Gelişen Piyasa Tahvilleri ve TürkiyeMevcut ortamda, yerel para cinsinden borçlanma araçlarını özellikle cazip bulmakla birlikte, EMD sermaye yapısının genelinde fırsatlar görüyoruz.

EM reel getirileri uzun vadeli zirvelerine yakın seyretmektedir; ABD dolarının reel efektif döviz kuru geçen yılki geri çekilmeye rağmen yüksek kalmaktadır ve EM para birimleri 2025’te gelişmiş piyasalara kıyasla daha sınırlı değer kazanmıştır.

Teknik açıdan bakıldığında, 2022–2024 dönemindeki büyük çıkışların ardından yatırımcı pozisyonlanması hafif kalmaya devam etmektedir; her ne kadar son dönemde EMD’ye yeniden girişler başlamış olsa da.

Güvenilir para ve maliye politikaları sürmektedir ve Mısır, Türkiye, Kazakistan ve Nijerya gibi sınır piyasalardaki cazip reform hikâyeleri, görüşümüze göre, ilgi çekici fırsatlar sunabilir.

Ayrıca, cari dengelerin dengeye yakın seyretmesi ve döviz rezervlerinin tarihsel zirvelere yakın olmasıyla, EM temel göstergelerinin de iyileşme eğiliminde olduğu görülmektedir."